人類從未停止過對黃金的幻想與渴求，新的一年，黃金會帶給我們新的幻想嗎？

　　★ 金價仍在長期上升通道內

　　2008年國際金融市場風云突變。

　　以11月底創下的年內低點計算，美國三大股指較2007年10月份的歷史高點已經下跌了近50%，而原油期貨的最大跌幅更是高達70%以上。相對于其它大宗商品的大幅下跌，黃金市場依然表現出抗跌性強、波動率小的特點。因而在許多投資組合當中，黃金資產依然起到了“穩定器”的作用。與2008年3月份創下的歷史新高1032美元/盎司相比，現貨金價的最大跌幅不過34%左右。

　　總得來說，黃金價格仍處于長期上升通道內。前面一輪大的熊市從高點到低點的時間大致為1987－1999/2001年，歷時12年以上。隨后，現貨黃金價格在251美元/盎司上方用兩年時間構筑了一個雙底形態，進而展開持續上漲，到2008年3月份創下1032美元的歷史新高。將這段時間的主要高點和低點連接起來，就形成了長期上升通道，并且2008年10月底的回調低點（681美元/盎司）正好精確地落在通道下軌上，從而初步確認了該通道的有效性。可見，就長期走勢而言，大的方向依然是看漲的。如果將251美元開始的這一波上漲看作是超長期牛市的第三大浪，那么2008年10月份觸及681美元后展開的漲勢很可能就是其中的第五浪。

　　★ 美元走強恐難持續,黃金需求有望增加

　　金融危機全面爆發的時候，許多國內投資者認為黃金的避險功能將得到充分發揮，其價格也將一路走高。特別是美國政府推出一系列旨在恢復市場流動性的救市措施，向市場大量注入資金，必將導致貨幣泛濫，美元貶值。

　　但實際情況是，美元匯率年初構筑底部后一路走高，而且大部分時間內呈現迅速拉升的走勢，讓許多看空美元看多黃金的人大跌眼鏡。為什么會出現這種情況呢？一般來說，一國貨幣走強是該國經濟運行狀況良好的表現，但2008年上半年以來的美元走強則緣于其他國家，特別是歐洲國家的經濟疲軟。

　　哈佛大學經濟學家肯尼斯·魯格夫認為，作為事實上的世界儲備貨幣，美元實際上正受益于全球金融危機，雖然美國本身是金融危機的源頭。雷曼兄弟等幾大投行紛紛破產或重組后，各國投資者紛紛購買美國國債，使美國國債的收益率幾乎降到零。這表明，當絕大部分投資工具都不再可*的時候，投資者無奈地發現美元依然是一個相對安全的選擇——即使在考慮通脹因素的情況下，購買美國國債可能無法帶來實際收益。

　　不過，美元單邊走強看起來只是一個較大級別的反彈，就更長周期而言恐怕難以持續下去。美國經濟嚴重衰退的證據越來越充分，比如2008年11月非農就業人數大幅減少53.3萬人，創下1974年以來的最大單月降幅。經濟衰退的直接后果就是消費需求低迷，大宗商品市場受供需關系變化影響持續走低，通縮壓力不斷增大。為了擺脫經濟萎縮和就業不足的局面，西方國家必然不斷下調基準利率并維持在低位，以確保經濟體系中的流動性，就像上世紀九十年代以后日本長期實行零利率政策一樣。

　　這時，投資者發現買入美元資產也并不能高枕無憂，美聯儲繼續下調利率幾乎已成定局，甚至許多人預期美國將實行零利率政策，這意味著美元資產很難帶來收益，充其量只是一種避險資產。考慮到美元資產的信用風險和通脹風險，市場對黃金的需求有望出現明顯增長。據世界黃金協會（WGC）最新發布的報告，由于全球投資者在努力避免全球金融危機的影響，黃金的需求依舊旺盛。2008年第三季度按美元計算的黃金需求達到320億美元，同比增長18%，創下了有史以來最高季度紀錄。

　　★ 黃金期貨、現貨資金流向出現分化

　　從資金流向上看，近期黃金市場的運行格局沒有發生變化-期貨市場參與程度降低，資金不斷撤出；現貨市場需求旺盛，持倉量保持在高位。這也直接印證了前面所說的，黃金波動性較小的一貫特點。2008年12月初Comex黃金期貨持倉量進一步降至264,796手，較年初的約60萬手已經減少了一半以上。雖然投機性凈多頭寸在低位略有回升，但無法改變黃金市場受到冷遇的境地。不過，與其它商品相比，黃金期貨市場的資金回撤規模和速度比較小，這也符合金價波動性較小的一貫特點。一種可能的情況是，年底年初現貨市場需求相對旺盛，期貨市場在整個商品市場回暖的情況下重新吸引部分資金流入，進而積累必要的做多動能。

　　值得注意的是，國內黃金市場近期看空氣氛十分濃厚，上海黃金期貨主力合約0906一段時間以來一直低于上海黃金交易所的現貨和延期品種，價差最多的時候超過10元/克。一方面，上海黃金期貨和金交所各品種的交易活躍程度不斷提高，相對于我們前面提到的美國黃金期貨資金流出局面，外圍期貨市場大有挑戰美國黃金期貨交易中心的意味；另一方面，國內黃金市場的開放程度還不夠，個人投資者和專業機構想深度介入面臨著不少障礙，這也是期貨現貨價差異常擴大的主要原因之一。據統計，在亞洲已經形成了以上海和孟買為中心的兩個活躍的黃金期貨交易市場。統計結果表明，上海、孟買、東京和臺灣的黃金期貨交易合約數量已經明顯超過美國市場。考慮到計量單位方面亞洲國家以千克為主，而美國期貨為100盎司，因此實際交易量還是美國市場略勝一籌。除了交易量和需求量之外，亞洲市場近年在黃金交易模式上也不斷創新，比如日本東京商品交易所為了吸引個人投資者推出了一種迷你型黃金期貨合約。

　　★ 2009年新設想

　　基于上述判斷，我們可以設想這樣兩種情況：一是金價繼續在長期上升通道內運行；二是清晰跌破該通道，展開更大級別的調整。考慮到整個金融市場已經進行了充分回調，而下跌慣性尚未消除，筆者更傾向于前一種可能性，只是2009年很難出現持續的單邊上揚，用較多的時間構筑堅實底部是必要的。在這個前提下，基本的操作思路是逢低買入，戰略上避免做空。同時，由于有可能出現頻繁振蕩，投資者需要更多關注中期波段的盈利機會。

　　另外，我們注意到白銀、鉑金等以工業/消費用途為主的貴金屬相對于黃金的下跌有些過度。比如12月中旬，國際市場上現貨鉑金的價格一度低于黃金，而黃金白銀的比價一直維持在歷史高位徘徊。一旦原材料價格出現較大幅度的反彈，這在2008年底、2009年初是很有可能發生的事情，那么黃金相對于上述貴金屬可能會比較弱勢，從而出現做空黃金，做多其它品種的套利機會。在國內黃金市場上，2009年通過期貨和現貨品種套利的機會也會不斷出現。國內投資者在市場出現單邊趨勢的時候往往過度看空或看多，從而拉大期現價差。