近日，希臘再次將歐債危機推上國際輿論的風(fēng)口浪尖。一時間，歐元匯率大幅度掉價，美元兌歐元風(fēng)生水起。我們認(rèn)為，歐債危機正演變?yōu)橥鈪R市場潛在的風(fēng)險點，它的一步步超預(yù)期也許將改變當(dāng)前弱勢美元的格局。

　　希臘“火燒眉毛”

　　上周五，惠譽將希臘主權(quán)債務(wù)評級由BB+降至B+，前景評級為“負(fù)面”。結(jié)合此前IMF對希臘債務(wù)重組可能性的評論以及標(biāo)普調(diào)降希臘債券評級，近期歐元區(qū)主權(quán)債務(wù)危機再度升溫，且有愈演愈烈之勢。

　　當(dāng)前歐債危機的焦點集中于希臘。今年一季度，希臘GDP同比下滑4.8%，實體經(jīng)濟增速弱于預(yù)期主要由兩個原因造成。第一，大宗商品價格的沖擊。中東地區(qū)突發(fā)地緣政治動亂，間接影響到原油供給。同時，發(fā)達(dá)國家推行寬松貨幣政策，造成了全球流動性充溢的局面。這兩項因素共同推動大宗商品價格上行，從供給面對經(jīng)濟增長造成負(fù)面影響。第二，緊縮措施將經(jīng)濟拖入惡性循環(huán)。在緊縮措施實行以后產(chǎn)出下降，而產(chǎn)出下降后又需要通過進一步的緊縮來實現(xiàn)降低赤字占GDP比例的目標(biāo)，這樣就會陷入一種惡性循環(huán)，政府不得不在這種兩難之中作出權(quán)衡。

　　而希臘不僅在實體經(jīng)濟方面沒有為縮減赤字做好準(zhǔn)備，在政府執(zhí)行力上也不能令人放心。自去年2月份債務(wù)危機爆發(fā)以來，希臘社會已經(jīng)出現(xiàn)了數(shù)次抗議行動，足見希臘民眾對于緊縮計劃的質(zhì)疑。作為左翼的執(zhí)政黨顯然需要更多地考慮民眾的意愿。

　　分歧延緩救助

　　面對希臘無力償債的燃眉之急，迫切需要歐元區(qū)核心國家拿出新的救助方案。然而，各方在此問題上的看法并不一致。

　　在IMF和德國方面，傾向于重組希臘國債。這正是基于緊縮可能引發(fā)惡性循環(huán)的考慮，若在債務(wù)重組的同時，略微放松財政緊縮，可能反而有利于債務(wù)的償還。此外，其他國家也不可能無限制地為債務(wù)核心國提供援助。然而，法國財政部長則表示希臘債務(wù)重組不在討論范圍之內(nèi)。這主要是擔(dān)心如果希臘債務(wù)重組會導(dǎo)致大量CDS合同的償付。事實上，債務(wù)重組本身就意味著止付，這無疑會加劇金融市場的恐慌和流動性風(fēng)險的實際傳播。CDS的巨額支付曾直接導(dǎo)致了AIG的破產(chǎn)，一旦有金融機構(gòu)陷入流動性危機，那么風(fēng)險的傳染是可想而知的。當(dāng)前進入CDS合同的頭寸中包括部分看空希臘國債的投機頭寸，一旦這些投機頭寸獲利，那么進一步的投機將會危害其他歐元資產(chǎn)，這也正是反對債務(wù)重組論者關(guān)注的焦點。

　　債務(wù)危機

　　主動的弱歐元政策？

　　市場上有觀點認(rèn)為，當(dāng)前歐債危機重新升溫是相關(guān)方面有意在營造歐元回調(diào)的環(huán)境。我們認(rèn)為這種可能性不大，因為德國和荷蘭等順差國經(jīng)濟已經(jīng)出現(xiàn)過熱跡象，而歐元匯率對于歐元區(qū)國家具有全局性的影響。

　　從ECB加息操作來看，歐元貨幣政策更多的是考慮歐元區(qū)整體需要。此外，歐央行4月初決定加息本身也可能包含了其對部分歐元區(qū)國家經(jīng)濟過熱的擔(dān)憂。如果歐元區(qū)貶值，出口需求的增加反而可能加劇德國、荷蘭等國的經(jīng)濟過熱。此外，雖然歐元匯率存在一定的高估，但是債務(wù)問題不僅會影響歐元的信譽，而且可能造成輸入型通脹的加劇。考慮到這些因素，歐元區(qū)追求匯率貶值而故意釋放歐元債務(wù)問題信號可能會弄巧成拙，進一步損傷南歐國家的實體經(jīng)濟。所以，我們認(rèn)為歐元區(qū)不可能借主權(quán)債務(wù)問題來打壓歐元匯率，希臘債務(wù)償還問題是事實存在的。

　　希臘主權(quán)債務(wù)問題首次爆發(fā)時期，歐元兌美元匯率從1.5144跌至1.1875；愛爾蘭債務(wù)危機則令歐元兌美元匯率由1.4281跌至1.2964。同期，美元指數(shù)也出現(xiàn)了明顯的上升。如此看來，主權(quán)債務(wù)問題對于歐元匯率和美元指數(shù)的影響都是非常顯著的。當(dāng)前，美元受制于基本面和利差的劣勢，暫時難以出現(xiàn)大幅上升。然而，一旦希臘債務(wù)問題沒有得到妥善的處理，那么市場的注意力都會轉(zhuǎn)向債務(wù)問題，美元指數(shù)的階段性上行也就勢在必然。