自12月22日起，歐洲央行將向歐元區(qū)銀行提供4891.9億歐元的貸款，這筆貸款為期1134天，利率為貸款期內(nèi)基準利率的平均值，目前有523家銀行申請這一貸款。本次歐洲央行通過再融資操作(LTRO)向區(qū)內(nèi)銀行提供的貸款數(shù)量以及提出貸款申請的銀行的數(shù)量均創(chuàng)歐元區(qū)成立以來的紀錄。筆者認為，歐洲央行LTRO可以緩解銀行流動性緊張，避免大銀行倒閉引發(fā)的系統(tǒng)性金融風險，但其因無法解決償付性問題，因此難以解決歐債危機。
 
　　之所以有如此多的銀行申請貸款，除了流動性需求外，貸款利率極低也是重要原因。歐洲央行將該筆貸款的利率設(shè)定為貸款期內(nèi)歐洲央行基準利率的平均值。歐洲央行目前的基準利率為1%，歐債危機以及黯淡的經(jīng)濟前景可能會促使歐洲央行進一步降息，因此歐元區(qū)銀行申請的三年期貸款的平均利率將低于1%，這幾乎相當于一筆免費資金。
 
　　歐洲央行如此做法的主要目的在于防范銀行流動性出問題，避免2008年系統(tǒng)性風險再度出現(xiàn)。此前英格蘭銀行的研究顯示，歐元區(qū)17國銀行明年需要籌集的債務比今年至少多出35%，2012年這些銀行有超過6000億歐元的債務到期，其中約四分之三的債務是無擔保的。
 
　　歐洲央行此舉相當于變相量化寬松(QE)。由于歐洲央行自成立之初以控制通脹為首要任務，目標單一，因而其獨立性頗高。金融危機以來，美國、日本、英國等國央行均采取超常規(guī)措施，將扶持金融系統(tǒng)、促進經(jīng)濟復蘇擺在首位，而歐洲央行則小心謹慎得多，在主要發(fā)達經(jīng)濟體中最為保守。即使是歐債危機愈演愈烈，歐洲央行也只是小規(guī)模購買重債國國債，但這不足以使嚴重的事態(tài)得以緩解。市場上對歐洲央行不肯效仿美聯(lián)儲大膽實施QE的指責頗多，如果歐洲央行延續(xù)此前謹慎做法，歐債危機失控的可能性將會大大上升，歐元區(qū)經(jīng)濟可能會陷入中度甚至是重度衰退。既要緩解歐債危機、減輕實體經(jīng)濟的壓力，又要維護歐洲央行一貫的獨立性和良好的聲譽，權(quán)衡再三，歐洲央行采取了這一變通的做法。
 
　　傳統(tǒng)的QE政策是指中央銀行在實行零利率或近似零利率政策后，通過購買國債等中長期債券，增加基礎(chǔ)貨幣供給，向市場注入大量流動性資金的干預方式，以鼓勵消費者、企業(yè)增加開支和借貸。量化寬松政策所涉及的政府債券，不僅金額龐大，周期也較長。一般來說，只有在利率等常規(guī)工具不再有效的情況下，貨幣當局才會采取這種極端做法。量化指的是擴大貨幣的發(fā)行數(shù)量，寬松就是減少銀行儲備必須注資的壓力。當銀行和金融機構(gòu)的有價證券被央行收購時，新發(fā)行的貨幣便被成功地投入到私有銀行體系。可以看出，歐洲央行此次并沒有直接購買成員國國債，而是以超低息貸款的形式向市場注入大量流動性，“量化”意味低于傳統(tǒng)QE政策，但“寬松”意味與傳統(tǒng)QE相當。
 
　　從操作規(guī)則來看，歐洲央行LTRO與QE差別不大，但可以降低歐洲央行在信譽和資產(chǎn)貶值上的雙重風險。按照歐洲央行給LTRO設(shè)定的規(guī)則，歐元區(qū)銀行必須將區(qū)內(nèi)成員國國債作為資產(chǎn)抵押，以此向歐洲央行申請貸款。這相當于讓歐元區(qū)銀行代替歐洲央行大筆購買重債國國債，同時還通過套息交易讓歐元區(qū)銀行而不是歐洲央行自身承擔國債貶值的風險，可謂一舉兩得。
 
　　歐洲央行希望歐元區(qū)銀行通過套利的方式來達到QE的效果(即緩解歐債危機、推動經(jīng)濟復蘇)，但這一如意算盤能否奏效在很大程度上取決于歐元區(qū)銀行如何使用如此大量且廉價的資金。總體來說，歐元區(qū)銀行使用這筆資金的方式包括償還到期債務，在區(qū)內(nèi)國債市場、股市、商品市場上投資套利，同業(yè)拆借，向消費者和企業(yè)放貸等。從目前的情況來看，參與借貸的銀行準備利用廉價資金套利，但是遠比以前謹慎，歐洲央行的如意算盤可能會打折扣。2009年6月，歐洲央行曾向歐元區(qū)銀行發(fā)放了一筆總額為4420億歐元的一年期貸款，結(jié)果是歐元區(qū)銀行將大約2200億歐元的貸款用于投資西班牙等高息國債以賺取利差。而這一次，雖然也有不少銀行會采取同樣的做法，但謹慎得多。據(jù)歐洲某大型銀行債券交易員透露，總部要求在做此類套息交易時，必須買進同等額度的信用違約掉期(CDS)以對沖風險。
 
　　因此，歐洲央行LTRO可以緩解銀行流動性緊張，避免大銀行倒閉引發(fā)的系統(tǒng)性金融風險，但因其無法解決償付性問題，無法有效解決歐債危機，其對金融市場的刺激也遠比預期短暫。