11月24日,美國商務部將本國第三季度GDP環比年率由3.5%初值向下修正至2.8%;與此同時,美聯儲公布的11月議息會議紀要上調了經濟增長預估,并將2009年GDP從下降1.0%至1.5%調整為下降0.1%至0.4%,將2010年GDP增長由2.1%至3.3%調整為增長2.5%至3.5%。那么,在4季度中國GDP增速或超10%的背景下,與之對應美國經濟表現又當如何？這無論對于股市還是商品市場都是一個大命題,筆者認為,2009年末期市場的大概率事件可能是:道指續漲美元穩,商品震蕩黃金跌。

　　觀點1:金融中樞重構——2007年股市轉商品,2008年商品轉貨幣,2009年貨幣轉股市

　　現代經濟的核心是金融,實際上金融市場也有其定價中樞,所謂定價中樞就是驅動和主導其他關聯市場價格運行的某個核心市場。結合國際金融市場發展和世界經濟周期演進歷程來看,可以發現這樣的規律:不同經濟周期對應著不同的金融市場中樞。事實上,近幾年市場變化也驗證金融市場中樞經歷了從股市—商品—貨幣的三階段重構過程:

　　首先,2007年美國次貸危機爆發前全球股市處于牛市格局,特別是高風險溢價的新興市場（金磚四國）股市表現最為突出,正反饋效應進一步加劇了投資者對股市的青睞,應該說股市在整個金融市場格局占絕對主導。

　　其次,次貸危機爆發后各主要股指均出現大幅回落,股票等傳統類資產成為燙手山芋,投資基金資產配置思路向另類投資策略轉變。特別是前期美聯儲大幅降息導致美元流動性泛濫的局面并未有效緩解,資金如潮水般涌入商品市場,很大程度上助推了以原油為代表的大宗商品牛市。在2008年7月中旬,原油觸頂之前的大半年時間,商品市場取代了股市成為金融市場的中樞。

　　最后,在機構投資策略中,商品往往被設置成最后一道防線。但2008年中期全球宏觀經濟增速出現明顯放緩,商品市場步入從高溢價回歸本質之旅,而黃金價格也因其商品屬性的慣性下跌而受到牽連。此時,長期處于貶值通道的美元指數開始強勁反彈,美元逐步成為金融市場的風向標,因此貨幣（匯率）市場成為金融市場的中樞,黃金和美元之間的“貨幣戰爭”被再度點燃。

　　換句話說,從本世紀初年到2007年,道指持續上漲,在2007年9月時結束上漲,形成倒V反轉,隨后大宗商品加速啟動,直至2008年8月倒V反轉,即2007年市場驅動力從股市轉向商品,2008年市場驅動力從商品轉向貨幣,因此2009年是貨幣年,而美元勢弱,黃金自然生輝。迄今為止,貨幣主導金融中樞已近一年,那么,我們面臨的困境在于,年底會不會再度出現金融中樞第四階段的重構,即由貨幣（黃金）重新轉向股市？這就衍生出一個問題,股市（道指）能承接重任,重新擔當金融主角嗎？ 事實上,筆者認為這種情況的出現是極有可能的,主要是基于我們對4季度和明年美國經濟表現或超乎預期的評估。

　　觀點2:美國經濟或超乎預期,道指有望持續走強

　　目前市場主流觀點是,美國經濟正在經歷弱勢復蘇（無就業復蘇）,仍不排除二次探底可能。此外,鑒于就業和商業銀行惜貸這兩大核心因素制約,美聯儲將“充分就業”和“物價穩定”作為當前宏觀調控首要目標。近期筆者也一直在反思,為什么中國經濟能在全球率先突圍（2009年中國故事）,而歐美到第3季度GDP才轉正？難道僅僅是因為歐美衰退的嚴重程度甚于中國嗎？事不盡然,筆者發現,國內外之所以出現這么大的差異,除了經濟周期不同步之外,個人傾向于認為是由于本輪危機的屬性不同決定的,即歐美等發達經濟體是金融危機蔓延傳導到實體產業的危機,而中國是改革開放30年以來遭遇的一次全面產能過剩危機。因此我們看到美國在救金融,中國在救實體,形象地說,如果是中國救了全球實體,那么美國救了全球金融。但遺憾的是,目前衡量經濟的主要是實體類指標,而缺乏衡量金融系統的客觀測度,因此如果以GDP等實體指標來衡量,中國在時間上會率先突圍,而美國復蘇則相對滯后。

　　筆者認為,可將2009年第三季度作為一個重要轉折點或分水嶺,發達經濟體特別是美國GDP首次轉正,其意義不容小覷。究其原因,實際上表明2009年上半年之前美國主要忙于救金融（經濟發動機）,但從第三季度開始美國政策重心轉向實體,如果按照這樣的邏輯,就不宜用政策短期性效應消失等措辭去負面批判,而應該用客觀審慎的眼光去探尋美國如何救實體經濟,政策會向哪些方面傾斜,美聯儲“在較長一段時間維持超低利率”也是基于對風險收益的權衡考慮。如果從各類資產（股市、商品、債券、貨幣）在經濟周期中的表現來看,股市在經濟由衰退進入增長的階段中表現最為突出,其作為宏觀經濟晴雨表的職能將充分凸顯,特別是在當前流動性充裕的大環境下,政策將助力道指持續走強（并非前期經濟復蘇的幻象,而是真實的經濟復蘇預期）。

　　觀點3:美元“被套息、被趨勢”弱化

　　在上期《新湖點評:美元是源 原油是棋》報告中,筆者將美元、歐元、黃金、銅和原油設為大宗商品運行生態鏈,即美元貶值是趨勢,美元下跌是結果,核心在量而非價。但是,美元畢竟是源,觀察美元走勢,根據技術判斷難以避免主觀,需要密切追蹤客觀數據。一般而言,外匯交易涉及三個層面:1是套息交易,2是估值交易,3是趨勢交易。美元指數是一個加權平均指數,包含三個層次:其一,套息交易,如賣美元買歐元、賣美元買澳元,這是今年最狂熱的交易模式;其二,估值交易,這對美元的影響為中性;其三,趨勢交易,美元指數也有期貨合約。

　　筆者觀察的兩組數據分別為CME歐元對美元外匯期貨（套息交易）和ICE美元指數期貨（趨勢交易）的非商業凈持倉變化,這兩組數據可追蹤美元指數的大致走向。從截至11月17日的持倉數據來看,美元“被套息”和“被趨勢”進一步弱化,ICE美元指數期貨凈空頭削減接近零水平,歐元對美元凈多頭寸也銳減,盡管歐元創出新高,但不排除美元近期企穩或反彈的可能。

　　綜上所述,筆者認為,盡管美國經濟復蘇歷程任重而道遠,但政策助推下的表現或超出市場預期,以道指為代表的股市完全有可能承接貨幣（黃金）的金融中樞職能。另一方面,通脹問題也是外冷內熱（境外炒經濟復蘇,國內炒通貨膨脹）,因此,基于對“股市—商品—貨幣—股市”四階段重構的判斷,黃金貨幣光環將逐步褪色,加之資金流向上美元近期企穩或反彈的可能性,筆者認為2009年末期市場最大機會可能在于黃金向下調整,調整目標預估在800—900美元/盎司區間,但由于短期內黃金存在沖擊1200美元/盎司動能,操作時機上需關注美元和道指的驗證。

　　07年股市倒V,08年商品倒V ,09年黃金倒V？

　　ICE美元指數非商業凈頭寸