美元走軟曾是在今年春季令全球金融市場恢復平靜的“秘制醬料”。隨著大宗商品價格攀升，美元漲勢逆轉緩解了新興市場政府身上的部分壓力，同時也令發達市場的投資者感到寬慰，認為全球性通縮和衰退并不會到來。盡管這種局面似乎受到歡迎，但專家警告稱，美元走軟可能令美國通脹急劇回升，此外，海外經濟體的狀況并不足以支撐其它貨幣的持續反彈，這可能導致美元再度走強，這對于市場而言又會是巨大威脅。
　　
　　但多數投資者在2016年初并沒有料到美元會走軟。多數投資者預計，隨著美國利率上升，且歐元區和日本的決策者會進一步放寬貨幣政策，美元今年勢將走強。然而，自1月中旬到4月底美元貿易加權指數重挫逾6%。
　　
　　自那以來美元收復部分失地。但對于所有關注今年下半年走勢的投資者來說有一個關鍵的問題，即今年年初的走勢究竟標志著強勢美元的終結還是只是短暫的調整？沒有人知道問題的答案。然而，有幾個問題值得我們思考，究竟是什么原因導致美元走軟，同時這就向我們傳遞了有關全球經濟復蘇力度方面的何種信息？
　　
　　假如說美元走軟是由于全球其它地區變得更加強勁，對于投資者的新引力更大，則對所有人來說可能是個好消息，但不幸的是，支撐這種解釋的證據目前來看并不站得住腳。相反，美元走軟很大部分原因在于圍繞美國利率預期方面的轉變。假如這種解釋是正確的話，那么隨著美聯儲重回加息軌道，市場可能在今年下半年經歷“顛簸”，投資者也會發出這樣一種疑問，即上半年支撐資產價格的有利因素也會開始消退。
　　
　　今年稍早許多國家的經濟表現優于美國，這一點沒錯——尤其是歐元區和日本，它們的年化GDP增速均接近2%，高于市場預期。但相較于年初的預期，更大的經濟“意外”在于美國，這是一個令人沮喪的消息。即便在經過上修之后，第一季度美國GDP僅增長0.8%。
　　
　　在今年稍早美元走軟之時，這些GDP數字并沒有出爐。當時我們看見的是投資者蜂擁買入避險資產，諸如瑞郎和日元，以對全球經濟衰退的憂慮做出回應，這種不安情緒通常會導致美元走軟。當時市場恐慌情緒消退，美元卻并未出現同等程度的復蘇，但大宗商品價格的確展開驚人的反彈。
　　
　　截止5月末，布倫特油價較1月中旬的低點反彈約70%，彭博大宗商品指數上漲近20%。因此，我們似乎可以安心的得出如下結論：大宗商品價格上漲反映出全球經濟走強以及可能對來自美國的廉價資金的需求下降。來自中國經濟的積極信號和更加穩定的人民幣匯率無疑也是在上半年推高大宗商品價格——和許多新興市場資產的重要因素。
　　
　　然而，新興市場需求和企業盈利發生根本性好轉的證據并不充分。事實上，就像我們之前見到的價格下滑那樣，大宗商品價格今年的上漲似乎并不是受到需求升溫、而更多是因相對供給狀況改變的驅動。
　　
　　這也讓我們得出美元走軟的一個比較合理的解釋：并非海外經濟活動增強、而是有跡象表明美聯儲會在更長時間內按兵不動。自今年年初以來，日本央行和歐洲央行進一步放寬貨幣政策，但兩者并不令人感到相當意外。相對于預期而言，最大的變化來自于美國。
　　
　　在今年年初以來，美聯儲決策者預期，今年會加息多達4次，而市場參與者預計加息兩次左右。但市場的動蕩局面令美聯儲再度轉向鴿派立場。市場將加息時間預期推遲到今年秋季，而美聯儲主席耶倫(Janet Yellen)在多次演講和作證中暗示，她依然認為全球經濟面臨重重風險。
　　
　　美聯儲的立場解釋了為何固定收益市場收獲如此強勁的開局，即便許多發達國家和新興經濟體的股市也收獲了部分失地。但與此同時，有一個隱憂在于，美聯儲的立場或許會再度轉變，尤其是當美聯儲不僅面臨國內強勁的就業需求、同時還有生產率重挫以及通脹攀升。生產率重挫對于企業獲利構成重大打擊，這同時也令核心通脹面臨上行壓力。最新數據顯示，核心通脹年增速達到2.6%，相比2014年和2015年的均值為1.8%。
　　
　　決策者和經濟學家將繼續爭辯有關生產率重挫的原因以及會持續多久的問題。但面對這種經濟數據組合，美聯儲不得不認真考慮，美國經濟可持續的長期增長率是否較以往明顯走低——即便勞動參與率繼續收復2008年金融危機以來的部分失地。
　　
　　美元走軟和高企能源成本也可能在未來數月內顯著推高美國通脹率。這一切都指向美聯儲逐步收緊貨幣政策的方向，可能在今年下半年加息兩次。
　　
　　美國以及全球范圍內通脹上升，加之美聯儲變得沒有那么消極，這會令新興市場面臨更大挑戰，同時也會令諸如墨西哥、印度和南非等國家通過降息以刺激緩經濟的難度加大。同時還存在一種明顯的可能性，即美元可能會再度走強。
　　
　　事實上，我們早已在5月見到了美元走軟反彈的“苗頭”，當時美聯儲決策者紛紛暗示，仍然很可能在夏季加息。MSCI新興市場指數5月下挫近5%，而美元貿易加權指數反彈約3%。
　　
　　在這種背景之下，許多投資者目前持非常謹慎的立場，盡管比2016年初還是顯得更加平靜一些。根據美國個人投資者協會(American Association of Individual Investors)5月19日所做的市場情緒調查，僅略多于19%的美國投資者如今認為其立場為“看漲”。從歷史上來看，如此低的數字對于反向投資者而言會是一個買入信號。在此前26次投資者如此悲觀的情況下，美國股市在調查后的六個月內平均反彈逾10%。