黃金自古以來就是全球通用的避險(xiǎn)資產(chǎn)，俗話說：“盛世藏古董，亂世買黃金”。但高盛在本月發(fā)布的《top of mind》系列報(bào)告中認(rèn)為，只有在極端情況下導(dǎo)致貨幣貶值，黃金才能成為地緣政治事件的有效避險(xiǎn)港。
　　
　　高盛分析師Jeff Currie和Mikhail Sprogis稱，像大部分其他金融資產(chǎn)一樣，金價(jià)的波動(dòng)率已經(jīng)接近歷史低點(diǎn)。事實(shí)上，黃金的隱含波動(dòng)率降至90年代以來最低，當(dāng)時(shí)即使是央行也“嫌棄”黃金。這令近期市場(chǎng)對(duì)黃金和上升的地緣政治風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)注看起來頗矛盾，特別是金價(jià)目前在1250美元上方波動(dòng)，而三年前的均價(jià)是1220美元/盎司。
　　
　　不過，該模式與歷史上的金價(jià)并非完全矛盾。在諸如海灣戰(zhàn)爭(zhēng)和遭遇其他尾部風(fēng)險(xiǎn)時(shí)期，黃金是極端地緣政治事件的call option（看漲期權(quán)），一般來說，在控制了其他宏觀變量，比如實(shí)際利率和美元后，黃金不會(huì)對(duì)地緣政治風(fēng)險(xiǎn)做出反應(yīng)。
　　
　　此外，高盛還發(fā)現(xiàn)，從歷史上看，原油反而是更好的避險(xiǎn)港，鑒于伊拉克、伊朗、俄羅斯等產(chǎn)油國自70年代以來一直是大多數(shù)地緣政治風(fēng)險(xiǎn)的中心。
　　
　　貨幣貶值的最后港灣
　　
　　黃金到底能避怎樣的險(xiǎn)？高盛的答案很簡(jiǎn)單：央行印鈔導(dǎo)致的貨幣貶值。這主要是因?yàn)榻饍r(jià)與實(shí)際利率的負(fù)相關(guān)性。當(dāng)央行印發(fā)更多貨幣，以實(shí)際利率來衡量的貨幣價(jià)格下降。而走低的實(shí)際利率轉(zhuǎn)而降低了持有實(shí)際資產(chǎn)，比如黃金的機(jī)會(huì)成本，也引發(fā)市場(chǎng)競(jìng)逐黃金推升金價(jià)。因此本質(zhì)上說黃金是用于對(duì)抗貨幣貶值的避險(xiǎn)港。這也解釋了為何黃金可以是避通脹良品，但并非一直是。如果貨幣貶值導(dǎo)致通脹，那么黃金可以用于避通脹。但從過去十年的數(shù)據(jù)看，貨幣貶值并不總是導(dǎo)致通脹，且也不是導(dǎo)致通脹的唯一因素。
　　
　　黃金能否避地緣政治風(fēng)險(xiǎn)？
　　
　　基于上述提到的理由，高盛認(rèn)為，如果地緣政治風(fēng)險(xiǎn)并不足以導(dǎo)致一國貨幣貶值，特別是如果金價(jià)的波動(dòng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過實(shí)際利率或者美元的波動(dòng)，那么黃金就無法有效對(duì)抗地緣政治風(fēng)險(xiǎn)。在這些事件中，黃金本質(zhì)上是一種call option，因此可以被看做“地緣政治的最后避險(xiǎn)港”。比如2001年911事件發(fā)生時(shí)，美聯(lián)儲(chǔ)大幅增加美元流動(dòng)性，令美元貶值。而當(dāng)海灣戰(zhàn)爭(zhēng)時(shí)期政府啟動(dòng)印鈔機(jī)時(shí)，黃金也力證了其避險(xiǎn)地位。有意思的是，第一次海灣戰(zhàn)爭(zhēng)導(dǎo)致的原油供給中斷令原油的避險(xiǎn)效果強(qiáng)于黃金，不過第二次海灣戰(zhàn)爭(zhēng)時(shí)期，當(dāng)原油供應(yīng)中斷影響降至最低，黃金是個(gè)更好的避險(xiǎn)資產(chǎn)。
　　
　　流動(dòng)性才是關(guān)鍵
　　
　　不過上述分析并未考慮黃金市場(chǎng)本身的流動(dòng)性，但這在決定是通過實(shí)物黃金還是COMEX期金避險(xiǎn)時(shí)，可能是至關(guān)重要的。
　　
　　2008年雷曼兄弟倒閉的經(jīng)歷已經(jīng)讓市場(chǎng)領(lǐng)會(huì)到流動(dòng)性的重要性，由于交易量和交易所未平倉數(shù)量跳水，金價(jià)大幅走低。流動(dòng)性事件過后，投資者更加意識(shí)到實(shí)物市場(chǎng)與期貨市場(chǎng)的區(qū)別，為了防范黑天鵝事件，其對(duì)實(shí)物黃金或?qū)嵨锝鹬С值腅TF需求更大。而我們?cè)谶@里學(xué)到的教訓(xùn)是，如果金市流動(dòng)性和其他市場(chǎng)一樣枯竭，你的對(duì)沖也就“黃”了，除非是實(shí)物金，后者才是最后的避險(xiǎn)港灣。