歷史上,國家曾采取中央財政撥款以及向商業銀行和其他金融機構再貸款的方式投放基礎貨幣,其傳遞的鏈條為:中央銀行再貸款或財政撥款→銀行貸款投放→企業借款→派生存款→派生貸款→貨幣供給擴張。然而,實行結售匯制后,對沖外匯資產形成的外匯占款將直接變成企業在銀行的存款,這種轉化機制基本上是暢通無阻的,從而成為貨幣供給擴張的重要渠道。

 　　基礎貨幣通過貨幣乘數的放大效應逐漸轉化為派生貸款,資金從銀行等金融機構向生產部門和資產市場流動的過程中會引起價格體系的調整和扭曲。近年來,人民幣升值的預期吸引國際投機資本通過各種隱蔽的渠道進入我國,尤其是對房地產市場和資本市場的投機活動更是引起資產價格的急劇上漲。熱錢流入導致我國外匯占款上升,而外匯占款暴漲導致的流動性沖擊也會對我國的物價水平帶來深遠影響。

　　外匯占款所形成的新增基礎貨幣,是近年來生產者物價指數（PPI）和各種資產價格指數上漲的主要動因。一方面,出口企業將結售匯后的資金用于擴大再生產,進而加強實體經濟領域的投資力度;另一方面,通過種種渠道進入我國的國際資本活躍在股票、房地產等資產市場,推動了資產價格的上漲。基于這兩方面的內在作用,生產和投資領域中的市場價格水平將上漲。

　　實體經濟物價水平的上漲主要呈現出成本推動型的特點,重要原材料和能源類產品的價格對消費型產品的價格有著很強的傳導效應,這也是由于生產部門的過度投資造成的。投資水平的擴張必然伴隨著原料需求規模的膨脹,原油、煤炭、電力等上游產品的價格居高不下。這些處于產業鏈上游的資源類產品,極易影響到產業鏈下端產品的價格水平。

　　與此同時,隨著資產價值的重估和人民幣升值預期的增加,國際投機性資本紛紛涌入我國,其中絕大部分進入資產市場。資產價格上升對物價水平的不利影響主要體現在:第一,資產價格上漲會對其他產品的價格形成一個參照系,形成“示范效應”;第二,資產價格上漲導致對未來商品和服務價格上漲的預期,通過財富效應導致社會總需求增加,引起通貨膨脹壓力。

　　外匯占款增加引起物價水平的變動,可以說是經濟體系的外部失衡（國際收支雙順差）向內部失衡（產業結構調整）傳導的結果。由于我國實行有管理的、參考一攬子貨幣的浮動匯率制度,為維持人民幣匯率穩定,中央銀行不得不將經濟體系中的巨額外匯資產轉化為外匯占款,造成流動性過剩和物價水平波動的風險,這個過程的內在傳導機制即是:國際收支順差導致基礎貨幣被動投放,被動投放的基礎貨幣導致物價水平上升。

　　未來,為對沖外匯占款激增對國內物價的影響,央行需要繼續穩定人民幣升值預期,并繼續鼓勵和推動國內企業對外投資,同時加強通脹預期管理,特別是資產價格的通脹預期管理,這樣才能有效平滑外匯占款的增長規模和保持物價處于合理健康水平。